MECANISMOS DE PROTEÇÃO AOS DIREITOS DOS ACIONISTAS MINORITÁRIOS

Fernanda Estela Monteiro - Especialista em Direito Societário

SUMÁRIO

INTRODUÇÃO

CAPÍTULO 1 - OS ACIONISTAS MINORITÁRIOS NO DIREITO COMPARADO
SEÇÃO I - Direito Comparado
SUBSEÇÃO II - Estados Unidos
SUBSEÇÃO III - Canadá
SUBSEÇÃO IV - Espanha
SEÇÃO II - O acionista minoritário no Brasil

CAPÍTULO 2 - OS MINORITÁRIOS NAS ASSEMBLÉIAS DA COMPANHIA
SEÇÃO I - Direito de Convocação de Assembléias Gerais por minoritários
SEÇÃO II - Aquisição do Direito de Voto para Ações Preferenciais

CAPÍTULO 3 - ACESSO DOS MINORITÁRIOS AOS CONSELHOS DE ADMINISTRAÇÃO E FISCAL
SEÇÃO I - Acesso ao Conselho de Administração através da Lei nº10.303/2001
SEÇÃO II - Acesso dos minoritários e preferencialistas ao Conselho Fiscal

CAPÍTULO 4 - DIREITO DE RECESSO
SEÇÃO I - Legislação Anterior
SEÇÃO II - Sistema Atual

CAPÍTULO 5 - OBRIGATORIEDADE DE OFERTA PÚBLICA EM CASO DE ALIENAÇÃO DE CONTROLE
SEÇÃO I - Direito Comparado
SUBSEÇÃO I - Estados Unidos
SUBSEÇÃO II - Inglaterra
SUBSEÇÃO III - França
SUBSEÇÃO IV - Bélgica
SUBSEÇÃO V- México
SEÇÃO II - Alienação de controle acionário no Brasil

CAPÍTULO 6 - GOVERNANÇA CORPORATIVA

CAPÍTULO 7 - O NOVO MERCADO
SEÇÃO I - Origem
SEÇÃO II - Linhas Gerais sobre o Novo Mercado
SEÇÃO III - Os acionistas minoritários e o Novo Mercado
SEÇÃO IV - Autorização para negociação no Novo Mercado
SEÇÃO V - Sanções
SEÇÃO VI - Saída do Novo Mercado
SEÇÃO VII - Utilização da Arbitragem como forma de dirimir conflitos

CONSIDERAÇÕES FINAIS

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS

INTRODUÇÃO

O presente estudo tem por objetivo analisar a posição dos acionistas minoritários dentro da estrutura das sociedades anônimas e os mecanismos legais de proteção a eles oferecidos.
A relevância deste tema reside na necessidade de valorarmos, de forma justa, a importância destes sócios, como investidores do mercado de capitais, propiciando formas de efetiva atuação e fiscalização dentro das companhias.
Sabemos que na sociedade anônima prevalecem os interesses do controlador, porém como bem adverte Ripert, in Tratado elemental de Derecho Comercial Brasileiro : "La decisión de la mayoría no es sin embargo soberana. No puede suprimir los derechos de los accionistas (...) Existen, pues, derechos individuales que pertenencen a los accionistas. Algunos de ellos son determinados por la ley ; (...)
O referido autor fundamenta sua idéia na teoria dos direitos individuais do acionista, na comparação que faz da sociedade comercial com um Estado democrático, onde existem os direitos dos cidadãos que devem ser respeitados pelo poder político.
Utilizando-nos desta mesma simbologia, acreditamos que para exercer os seus direitos, o cidadão precisa conhece-los profundamente.
De igual forma, para proteger-se de eventuais abusos do poder de controle, o acionista minoritário deve conhecer e utilizar os mecanismos de proteção instituídos por lei.
Para facilitar a análise de tais mecanismos, nosso trabalho subdividiu-se em seis capítulos, que permeiam as várias formas de proteção ao direito das minorias, partindo de temas como sua participação nas assembléias, nos conselhos de administração e fiscal, até recentes conquistas como o Novo Mercado da Bovespa e o crescimento da política de governança corporativa.
Em suma, nosso objetivo é traçar um perfil da situação dos acionistas minoritários no cenário nacional e apontar as conquistas e possíveis soluções a eles oferecidas pela legislação.
CAPÍTULO 1 - OS ACIONISTAS MINORITÁRIOS NO DIREITO COMPARADO

Seção I - Direito Comparado

O estudo do Direito Comparado é de suma importância para que possamos observar as falhas de nosso sistema legal em relação aos demais países, e também para reconhecermos os avanços até hoje alcançados.

Subseção I - Estados Unidos

A recente promulgação da Sarbanes Oxley Act, foi uma resposta do governoo aos escândalos ocorridos nos Estados Unidos envolvendo companhias abertas, e tem por objetivo restabelecer a credibilidade dos investidores no mercado de capitais, especialmente pela adoção de novas regras de governança corporativa.
O aumento das exigências relativas à divulgação de informações (disclosure), a elevação do nível de comprometimento e de responsabilidade impostos às companhias e aos seus próprios administradores, representam medidas eficazes para conceder segurança aos acionistas, especialmente aos minoritários.
O minoritário tem seus direitos resguardados de forma enérgica e conta com dispositivos legais que visam evitar comportamentos de insider trading, de manipulação do mercado e, fraudes em ofertas públicas de ações, em alienações de controle e nas negociações com os investidores.
A preocupação do mercado financeiro em reagir e aumentar os mecanismos de proteção, encontra justificativa no número expressivo de pequenos investidores existente no país.
Atualmente, 80% do mercado de ações norte-americano é formado por pequenos investidores, que compram ações no longo prazo para a aposentadoria.
A legislação societária estabelece que, em caso de omissão do estatuto, presume-se que todas as ações têm o mesmo direito, sendo rara a utilização de ações preferenciais sem direito a voto.
Nos Estados Unidos, as discussões são sobre os mecanismos que podem ser utilizados pelos acionistas minoritários contra decisões do Conselho de Administração e as divergências são sobre a legalidade deles.
Isto ocorre, porque os estatutos dão poderes ao Conselho de Administração e ao mesmo tempo prevêem que os acionistas podem alterar certas cláusulas, em determinadas condições legais. Nas cortes de vários estados tem se discutido se as poison pills ferem ou não o contrato da sociedade e se é viável desautorizar atos da administração, sobretudo o poder discricionário desta em relação a mudanças radicais numa sociedade.
Subseção II - Canadá
A preocupação dos canadenses com a transparência das informações e a segurança em seu mercado de capitais, ficou evidente em 1995, quando o Toronto Stock Exchange, anunciou a decisão de exigir que as sociedades com ações negociadas nesta bolsa deveriam apresentar com detalhes as particularidades do seu sistema de administração.
Com isso, buscavam atrair os investidores com o acesso amplo a informações das companhias das quais pretendiam adquirir ações, além de preservar a idoneidade de suas negociações em bolsa.
Subseção III - Venezuela

Segundo a Lei de Mercado de Capitais da Venezuela, datada de 1998, o acionista minoritário seria aquela pessoa ou conjunto de pessoas não representadas pelo grupo que detém o controle da sociedade.
Entre os direitos conferidos aos minoritários pela legislação, destacamos:
a) direito de receber dividendo mínimo, quando a sociedade fizer oferta pública de suas ações;
b) direito de ter um representante na Junta Administradora das sociedades anônimas;
c) direito de eleger um comissário independente nas sociedades submetidas ao controle da Comissão Nacional de Valores;
d) direito de solicitar a convocação de assembléia de acionistas;
e) direito de informação e fiscalização nas votações e acordos de acionistas.

Subseção IV - Espanha

Em 17 de julho de 2003, foi editada a Lei nº26/2003, que trouxe modificações à Lei das Sociedades Anônimas de 1989, com o intuito de reforçar a transparência e segurança das negociações das sociedades por ações.
Seguindo as diretrizes adotadas pela União Européia, em novembro de 2002, a Espanha já havia instituído um comitê de auditoria para as sociedades cujas as ações fossem admitidas a negociação em bolsa.
Foram reforçados aspectos de independência dos auditores e adotado um regime mais exigente em matéria de comunicação de informações relevantes para o mercado, consoante a diretiva "Market abuse".
O artigo 112 estabelece a obrigatoriedade de publicidade dos acordos de acionistas e outros pactos que afetem as sociedades por ações.
Os deveres de lealdade e a responsabilidade dos administradores foram ampliados, para que haja maior comprometimento com a verdade e para que investidores minoritários não sejam enganados por uma falsa estabilidade empresarial.
Por fim, para aumentar os mecanismos de proteção foi exigida a adoção de técnicas de governança corporativa na atividade empresarial.

Seção II - O acionista minoritário no Brasil
Encontrar uma clara definição para acionista minoritário esbarra em algumas discussões doutrinárias e jurisprudenciais, as quais consideramos importante mencionar.
Inicialmente, para conceituar o que seria acionista minoritário no direito brasileiro, nos utilizaremos da distinção entre maioria e minoria feita por Waldirio Bulgarelli, in A Proteção às minorias na Sociedade Anônima "minoria é o acionista ou conjunto de acionistas que, na Assembléia Geral, detém uma participação em capital inferior àquelas de um grupo oposto".
A localização da maioria e minoria dentro da Assembléia Geral, nos conduz à idéia de que estariam excluídos do grupo de acionistas minoritários, os detentores de ações preferenciais.
A jurisprudência também se mostra inclinada para este posicionamento, conforme observamos na ementa a seguir transcrita, citada pelo ilustre advogado Leslie Amendolara, in Direito dos Acionistas Minoritários:

"Apelação Cível nº73.910 RJ
Relator: Sr. Ministro Carlos Madeira
AC. 73910 - 27.10.81 -TFR
Ementa: O conceito de maioria e minoria na nova Lei das Sociedades Anônimas se funda na maior ou menor participação no capital votante, tendo em vista o controle da companhia. Não se incluem na minoria as ações preferenciais que, por suas características, não participam do poder de controle, limitando-se ao interesse de auferir dividendos".

Quanto à proteção destes acionistas na legislação brasileira, sabemos que ainda há muito por conquistar, porém as inovações trazidas pela Lei nº10.303/2001, o surgimento e adoção das práticas de governança corporativa e o Novo Mercado da Bovespa representam avanços no nosso ordenamento.
A reforma da Lei das Sociedades Anônimas trouxe maior proteção aos minoritários, dando maior poder à Comissão de Valores Mobiliários e impondo maior transparência à administração das companhias.
Alguns direitos trazidos pela mencionada reforma merecem ser destacados:
a) proporção entre as ações ordinárias e preferenciais passa a ser de 50% para as companhias instituídas a partir de 2002;
b) retorno do direito de recesso em determinadas hipóteses de cisão da companhia;
c) maior clareza nas regras de atuação do conselheiro fiscal;
d) possibilidade de acesso ao Conselho de Administração;
e) melhoria no processo de divulgação de informações para assembléia;
f) oferta pública de aquisição obrigatória, por parte do adquirente do controle do capital de companhia aberta, das demais ações ordinárias por preço equivalente a, no mínimo 80% do preço pago por cada ação do bloco de controle;
g) possibilidade dos estatutos indicarem a arbitragem como solução de litígios entre companhia e acionistas, minoritários e controlador.
Tendo em vista que o objetivo de nosso estudo, é revelar a posição do acionista minoritário no Brasil, consideramos inócuo tecer maiores comentários sobre o assunto neste tópico.
Sendo assim, abordaremos nos capítulos a seguir, de forma mais detalhada, os mecanismos de proteção até hoje alcançados.

CAPÍTULO 2 - OS MINORITÁRIOS NAS ASSEMBLÉIAS DA COMPANHIA

Seção I - Direito de Convocação de Assembléias Gerais por Minoritários

A Assembléia Geral de Acionistas é órgão deliberativo da sociedade, do qual emanam decisões que irão afetar a todos os acionistas.
A lei estabelece uma hierarquia de competências sucessivas para a convocação da assembléia de acionistas, para evitar conclaves inúteis ou contrários aos interesses da sociedade.
A lei afirma que tal atribuição compete ao Conselho de Administração, se houver, ou aos diretores, observado o disposto no estatuto. Caso não haja especificação interna no estatuto, qualquer diretor pode realizar a convocação da assembléia ordinária ou daquela a ser realizada por conveniência da administração da companhia .
Se o estatuto indicar o diretor que poderá convoca-la, mas esse não a promover nos prazos estabelecidos na lei ou no estatuto, tal atribuição recairá sobre o Conselho Fiscal.
Os requisitos fundamentais para que a convocação seja tida como eficaz são: iniciativa de pessoa ou órgão competente e respeitos aos procedimentos e regras de publicidade estabelecidas em lei.
Apesar das deliberações da assembléia serem tidas como soberanas, a Lei nº6.404/76, ao longo de seu texto, demonstra uma clara intenção de limitar este poder com vistas à preservação dos direitos dos minoritários. Tal intenção se materializa ao lermos o disposto no artigo 109 da referida lei, que versa sobre os direitos essenciais dos acionistas, quais sejam:
"Art. 109. Nem o estatuto social nem a assembléia-geral poderão privar o acionista dos direitos de:
I - participar dos lucros sociais;
II - participar do acervo da companhia, em caso de liquidação;
III - fiscalizar, na forma prevista nesta Lei, a gestão dos negócios sociais;
IV - preferência para a subscrição de ações, partes beneficiárias conversíveis em ações, debêntures conversíveis em ações e bônus de subscrição, observado o disposto nos artigos 171 e 172;
V - retirar-se da sociedade nos casos previstos nesta Lei.
§ 1º As ações de cada classe conferirão iguais direitos aos seus titulares.
§ 2º Os meios, processos ou ações que a lei confere ao acionista para assegurar os seus direitos não podem ser elididos pelo estatuto ou pela assembléia-geral.
§ 3o O estatuto da sociedade pode estabelecer que as divergências entre os acionistas e a companhia, ou entre os acionistas controladores e os acionistas minoritários, poderão ser solucionadas mediante arbitragem, nos termos em que especificar."
Além da referida limitação imposta à assembléia, a lei contemplou outros mecanismos importantes para a atuação dos minoritários dentro da companhia, destacando-se neste tópico o poder específico de convocar assembléia.
Nos termos do parágrafo único do artigo 123, a assembléia geral também pode ser convocada :
"a) ......
b) por qualquer acionista, quando os administradores retardarem, por mais de 60 (sessenta) dias, a convocação, nos casos previstos em lei ou no estatuto.
c) por acionistas que representem 5% (cinco por cento), no mínimo, do capital social, quando os administradores não atenderem, no prazo de 8 (oito) dias, a pedido de convocação que apresentarem, devidamente fundamentado, com indicação das matérias a serem tratadas.
d) por acionistas que representem cinco por cento, no mínimo, do capital votante, ou cinco por cento, no mínimo, dos acionistas sem direito a voto, quando os administradores não atenderem, no prazo de oito dias, a pedido de convocação de assembléia para instalação do conselho fiscal."
Em relação a esta última alínea, o ilustre Professor Osmar Brina Corrêa-Lima faz uma importante diferenciação. Em sua análise, ao mencionar a expressão "capital votante", o legislador refere-se a número de ações, sendo possível, portanto, que um único acionista represente 5% ou mais do capital votante. Por sua vez, a expressão "acionistas sem direito a voto", refere-se a pessoas e não a ações. Numa determinada companhia, as ações sem direito a voto podem pertencer a uma única pessoa ou a um número enorme de pessoas. Por este motivo, em se tratando de acionistas sem direito a voto, será necessário constatar se os requerentes representam, no mínimo, 5% de todas as pessoas sem direito a voto .
O artigo 291 delega à CVM a possibilidade de reduzir esta porcentagem mínima, mediante a adoção de escala em função do valor do capital social.
Com isso, poderiam ser contidos aumentos de capital injustificados cuja real intenção é pulverizar as ações dos acionistas minoritários, reduzindo ainda mais sua influência na fiscalização e diminuindo as possibilidades de convocar a assembléia geral.
Cabe salientar, que o acionista que possua 5% ou mais do capital social, poderá ser convocado através de telegrama ou carta registrada, se assim solicitar à companhia.
Tal solicitação deve ser escrita, com indicação do endereço completo e prazo de vigência não superior a dois exercícios sociais, havendo possibilidade de renovação permanente do pedido.
Esta possibilidade legal concedida aos acionistas é uma forma de ampliar a publicidade dos atos de convocação, evitando que sejam feitos através de jornais com circulação restrita ao local em que será realizada a assembléia.
Neste aspecto, se faz relevante mencionar a posição do ilustre Desembargador Carlos Alberto Bencke:
"Apesar de a exposição de motivos da Lei 6.404 afirmar que esta providência facultada na lei vem em proteção ao acionista minoritário, fica claro que a limitação a acionistas que representem 5% "ou mais" do capital social, exclui aqueles que detêm parcelas menores, em aberta e insofismável discriminação. Não existe qualquer motivo para que ocorra segregação. Nas companhias abertas, em que existe a pulverização acionária, talvez; todavia, nas companhias fechadas em que o número de acionistas é menor, não há causa plausível."

O não cumprimento do pedido de convocação formulado em observância com os requisitos legais, importará em responsabilização dos administradores, através de ação de indenização impetrada pelo acionista prejudicado.

Seção II - Aquisição do Direito de Voto para Ações Preferenciais

Ações preferenciais são aquelas às quais o estatuto outorga determinadas vantagens políticas ou patrimoniais, em relação às ações ordinárias, podendo, em contrapartida, retirar ou restringir-lhe o direito a voto.
O artigo 17 da Lei das S.A, estabelece que as preferências ou vantagens das ações preferenciais podem consistir: em prioridade na distribuição de dividendo, fixo ou mínimo; em prioridade no reembolso do capital, com prêmio ou sem ele; ou na acumulação das vantagens anteriormente mencionadas.
A lei, portanto, oferece privilégios patrimoniais aos preferencialistas para compensar a retirada do direito de voto.
Inicialmente cabe a consideração de que o direito de participação nas assembléias e o direito de voto são distintos, podendo o acionista participar e contestar questões relacionadas à administração, mesmo que suas ações sejam desprovidas do direito de voto.
Porém, conforme dispõe o parágrafo 1º do artigo 111, as ações preferenciais sem direito a voto adquirirão o exercício desse direito se a companhia, pelo prazo previsto no estatuto, não superior a três exercícios consecutivos, deixar de pagar os dividendos fixos ou mínimos que fizerem jus, direito que conservarão até o pagamento, se tais dividendos não forem cumulativos, ou até que sejam pagos os cumulativos em atraso.
Segundo Modesto Carvalhosa, in Comentários à Lei de Sociedades Anônimas :
O preceito legal de estabelecimento do voto para o acionista preferencial na ausência de lucros ou de sua distribuição evita uma das formas mais iníquas de domínio dos controladores. Se essa regra não existisse, romper-se-ia o princípio de eqüidade e de isonomia que deve prevalecer na relação privilégio patrimonial versus cerceamento ou supressão de direitos públicos (voto).

Essa possibilidade de rompimento do equilíbrio por iniciativa dos controladores seria extremamente nociva, pois desestimularia a subscrição de ações preferenciais.
O estatuto deve estabelecer o prazo inferior a três anos para a aquisição do direito de voto por ausência de dividendos. Em não o fazendo, o acionista adquire o direito de voto imediato.
Existe na doutrina considerações a respeito do momento em que ocorre o fato gerador do direito a voto, se este seria o do momento da declaração do não-pagamento de dividendos pela assembléia geral ou o da verificação de inexistência de lucros distribuíveis através de balanço.
Na posição defendida por Modesto Carvalhosa, se o balanço apresentar prejuízos ou lucros insuficientes para a distribuição, conta-se a partir daí o prazo aquisitivo do direito de voto.
Se, no entanto, o balanço apresentar lucro distribuível e a assembléia geral negar a distribuição de dividendos, é a partir desse ato declaratório que começa a fluir o termo aquisitivo do direito.
Além disso, contamos com a hipótese do artigo 132, quando não for realizada assembléia, nos quatro primeiros meses seguintes ao término do exercício social, para deliberar sobre a destinação do lucro líquido e a distribuição de dividendos; aprovar as contas dos administradores e votar as demonstrações financeiras. Neste caso, o prazo aquisitivo teria início no dia seguinte ao término do quadrimestre.
Por fim, se a companhia, por força de lei ou do estatuto, levantar balanços semestrais ou em menor período, distribuindo dividendos à conta dos lucros apurados no balanço, conforme possibilita o artigo 204, o prazo aquisitivo do direito de voto será contado a partir da não-distribuição dos dividendos intercalares e intermediários.
Devemos salientar que o direito de voto adquirido pelos preferencialistas é temporário e finda com o pagamento dos dividendos por parte da companhia.

CAPÍTULO 3 - ACESSO DOS MINORITÁRIOS AOS CONSELHOS DE ADMINISTRAÇÃO E FISCAL

Seção I - Acesso ao Conselho de Administração através da Lei nº10.303/2001

O Conselho de Administração representa uma tendência moderna de dissociação entre a propriedade e a gestão, como bem observa o ilustre professor Osmar Brina Corrêa-Lima.
Órgão principal para a moderna governança corporativa, não era o conselho de administração legalmente previsto no antigo Decreto-Lei nº 2.627/40. Sua primeira aparição no aparato jurídico brasileiro advém da Lei nº 4.595, de 31.12.1964, que em seu art. 34, inciso I, previa a existência de um conselho de administração nas instituições financeiras sem, contudo, estabelecer regras para o seu funcionamento. Somente com a Lei nº 6.404/76 é que esse órgão veio a ser efetivamente regulado, permanecendo ainda facultativo às companhias em geral e obrigatório para as sociedades de economia mista, companhias de capital aberto e companhias que adotam o regime de capital autorizado.
O sistema atual reconhece a bipartição de funções da administração societária: as funções deliberativas, exercidas pelo conselho de administração, e as funções executivas, exercidas pelos diretores, sendo que os primeiros elegem e destituem os últimos. A inspiração deste modelo deriva basicamente das legislações alemã e francesa, as quais consagram a estrutura dual da administração.
Em decorrência do processo de globalização, é possível afirmar que Conselhos de administração atuantes e eficientes estão se tornando mais necessários do que nunca para as grandes empresas brasileiras.
Alguns aspectos como abertura, integridade e transparência nas decisões dos conselheiros são hoje um fator fundamental para os acionistas, que vêm exigindo a presença de membros cada vez mais fortes e independentes para colaborar na manutenção de um equilíbrio adequado dentro do conselho.
Anteriormente os conselhos de administração cumpriam um mero papel de formalidade legal. Indicados pelos donos das empresas, ou por seus dirigentes principais, eles tinham uma atuação restrita. Limitavam-se, na maioria das vezes, a ratificar decisões estratégicas e operacionais já tomadas pelo dono da empresa, ou matriz da multinacional ou governo, no caso de estatais.
O que se verificava, ma maioria dos casos, era uma estrita obediência e representatividade das decisões do acionista controlador.
Nos termos do artigo 116 da Lei das S.A, a definição de acionista controlador é "pessoa natural ou jurídica, ou grupo de pessoas vinculadas por acordos de votos, ou sob controle comum, que é titular de direitos de sócios que lhes assegurem de modo permanente a maioria dos votos nas deliberações da assembléia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia".
Ao nos depararmos com tal dispositivo verificamos uma clara vantagem dos acionistas controladores em relação aos minoritários que não detém a administração da sociedade.
Para equilibrar e amenizar as diferenças advindas desta disposição legal, o legislador encontrou formas alternativas de conceder acesso ao Conselho de Administração para os minoritários.
Com o advento da Lei nº10.303/2001, foi criada a possibilidade de eleição de conselheiro por voto múltiplo.
Na eleição dos conselheiros, é facultado aos acionistas que representem, no mínimo, um décimo do capital social com direito de voto, esteja ou não previsto no estatuto, requerer a adoção do voto múltiplo, atribuindo-se a cada ação votante tantos votos quantos sejam os membros do Conselho, reconhecido ao acionista o direito de cumular os votos em um só candidadto ou distribuí-lo entre vários.
O voto múltiplo tem como principal objetivo facilitar o acesso dos minoritários ao Conselho de Administração e sua possível representatividade nele.
Cabe ressaltar, que o processo do voto múltiplo não garante a representação das minorias, apenas a possibilita. O princípio é o mesmo utilizado no Direito Eleitoral que permite a representação dos partidos políticos minoritários nas Casas Legislativas.
Se a minoria, coesa, concentrar ou cumular todos os votos num só candidato, ou em alguns deles apenas, a probabilidade de acesso será maior.
Para evitar que "minoritários de véspera", oportunistas ou especuladores venham a influir na administração da companhia, a nova lei exige ainda, como requisito para participação na eleição dos representantes dos minoritários e preferencialistas no conselho, a comprovação de que o acionista já era titular das ações com que participará da eleição do representante três meses antes da realização da assembléia geral que eleger o conselho de administração, e que esta titularidade manteve-se ininterruptamente.
A faculdade do voto múltiplo deverá ser requerida até quarenta e oito horas antes da assembléia geral, cabendo à mesa que dirigir os trabalhos informar previamente aos acionistas, à vista do "Livro de Presença", o número de votos necessários para a eleição de cada membro do Conselho, conforme estabelece o parágrafo 1º do artigo 141.
Para facilitar o cumprimento da exigência acima mencionada, bem como a estratégia a ser adotada pelos interessados, várias fórmulas têm sido apresentadas. José Otávio de Melo Saraiva e Osmar Brina, em trabalho publicado em "O Estado de São Paulo" de 08.01.1992, sugerem a seguinte inequação para calcular diretamente o número de votos necessários para a eleição de determinado número de conselheiros :
x>(a.b.c) : (a+1), onde :
a = número total de conselheiros a serem eleitos
b = número total de conselheiros que se deseja eleger
c = número total de ações votantes presentes
x = número mínimo de votos necessários para eleger b conselheiros
Exemplo - O Conselho de Administração da companhia XYZ é composto de oito conselheiros. O "Livro de Presença" acusa a presença de 9.000 ações votantes. Qual o número de votos necessários para eleger o conselheiro?
Neste caso, a = 8; b =1; e c =9.000
x>(8x1x9.000) : (8+1)
x>(72.000) : (9)
x>8.000, ou seja, x=8.001 votos

Embora a intenção do voto múltiplo seja facilitar o acesso dos minoritários, sabemos que ela restaria frustrada se, depois de eleito o conselho, a assembléia geral pudesse destituir um ou mais conselheiros sem destituir todos.
Prevendo tal situação, a lei estabelece que sempre que a eleição tiver sido realizada pelo processo do voto múltiplo, a destituição de qualquer membro do conselho de administração pela assembléia geral importará destituição dos demais membros, procedendo-se a nova eleição.
A Instrução CVM nº282/1998, fixou uma escala, em função do capital social, de participação acionária necessária ao requerimento do processo de voto múltiplo para a eleição dos membros do Conselho de Administração de companhia aberta.
"Art. 1º Em função do valor do capital social da companhia aberta, é facultado aos acionistas representantes do capital social com direito a voto, esteja ou não previsto no estatuto, requerer a adoção do processo de voto múltiplo para a eleição dos membros do Conselho de Administração, observada a tabela a seguir :

Intervalo do Capital Social (R$1)
Percentual Mínimo do Capital Votante para Solicitação de Voto Múltiplo %

0 a 10.000.000
10

10.000.001 a 25.000.000
9

25.000.001 a 50.000.000
8

50.000.001 a 75.000.000
7

75.000.001 a 100.000.000
6

Acima de 100.000.001
5

Para fins de enquadramento, a companhia aberta considerará o seu capital social vigente no último dia do mês anterior à data da convocação da Assembléia, acrescido da reserva de correção monetária do capital realizado, se ainda existir.
Através desta breve análise da possibilidade de acesso dos minoritários ao Conselho de Administração pudemos observar que a probabilidade de representação está ligada especialmente a uma estratégia coesa por parte dos interessados.
O conselho de administração, quando bem utilizado, pode funcionar como um órgão protetor dos investimentos dos acionistas em relação aos comandos dos diretores.

Seção II - Acesso dos Minoritários e Preferencialistas ao Conselho Fiscal

De acordo com Trajano de Miranda Valverde, in Sociedade por ações, a primeira notícia sobre a formação de um órgão fiscalizador no âmbito das companhias, surgiu com o acordo feito entre os diretores e co-participantes da Companhia Privilegiada das Índias Ocidentais, que foi também a pioneira manifestação prática de uma sociedade por ações em nosso país .
O desaparecimento do órgão fiscalizador da legislação ocorre justamente quando as sociedades passam a ser de livre iniciativa, ainda que dependentes de autorização, conforme assinala Valverde, citando como exemplo o Banco do Brasil.
No Código Comercial de 1850 persiste a ausência de qualquer espécie de controle por parte dos acionistas.
Somente em 1891, com a edição do Decreto nº434, torna-se obrigatória a instalação do Conselho Fiscal nas sociedades anônimas, não tendo os fiscais direito permanente de verificação, mas podendo realiza-la em casos graves, fora do trimestre legal.
Atualmente, o Conselho Fiscal é o órgão responsável pela fiscalização da gestão dos negócios sociais, obrigatório na estrutura da companhia, podendo o seu funcionamento ser permanente ou não dependendo das disposições estatutárias.
Ao conselho fiscal cabe fiscalizar o movimento econômico e financeiro da companhia e das contas dos administradores. É um órgão de extrema importância quando se trata do tema da governança corporativa, principalmente no que tange às companhias de capital aberto.
Como o conselho de administração, o conselho fiscal é um órgão de deliberação colegiada, isto é, manifesta suas decisões mediante reuniões devidamente convocadas pelo regime da deliberação majoritária.
O pedido de funcionamento do Conselho Fiscal, ainda que a matéria não conste do anúncio de convocação, poderá ser formulado em qualquer assembléia geral, que elegerá os seus membros.
Quando não for permanente, o Conselho será instalado a pedido de acionistas que representem, no mínimo, um décimo das ações com direito a voto, ou cinco por cento das ações sem direito a voto, e cada período de seu funcionamento terminará na primeira assembléia geral ordinária após a sua instalação.
Os mesmos requisitos, impedimentos e deveres que a lei estabelece para os administradores são extensíveis aos membros do conselho fiscal. Além disso, não pode ser eleito fiscal o membro de órgão da administração, empregado da companhia ou de sociedade por ela controlada, ou do mesmo grupo, bem como o cônjuge ou parente até terceiro grau de administrador da companhia (art. 162, parágrafo 2°).
Na legislação anterior, o artigo 124 do Decreto-Lei nº2.627/1940, estabelecia a obrigatoriedade da existência de um Conselho Fiscal como órgão de funcionamento permanente da companhia.
Tal exigência acabou por se tornar uma mera formalidade, visto que os conselheiros apenas cumpriam uma rotina de assinar as demonstrações financeiras ao final de cada exercício social, fato que conduziu o legislador a conceder a possibilidade de ser o Conselho Fiscal um órgão de funcionamento não-permanente, na redação da Lei nº6.404/76.
Um conselho fiscal permanente, composto por membros independentes de acionistas e administradores, com uma remuneração adequada e suscetíveis de sanções em caso de negligência, seria fundamental para um sistema de controle dos atos de gestão da sociedade, protegendo o acionista, especialmente o minoritário, e a companhia como um todo.
As companhias abertas não têm a obrigação de manter em permanente funcionamento o órgão de fiscalização, o que recebeu críticas de Waldirio Bulgarelli, citando Romano Cristiano e Claude Bérr:
"(...) causou espécie não ter sido estendida a opção para as companhias abertas, pelo aspecto de estar em causa a proteção à poupança popular, a que se poderia acrescer a sua adoção para certas instituições financeiras, como os bancos, por exemplo, que jogam duplamente com as economias populares: pela via acionária e da clientela."

Conforme expresso na Lei nº6.404/76, é o pedido de acionistas que colocará em funcionamento o Conselho Fiscal , quando a reunião de acionistas deverá eleger os seus membros.
A assembléia somente será obrigada a eleger os conselheiros em duas situações : quando houver previsão do caráter permanente do Conselho no estatuto ou tendo em vista a manifestação de acionistas pela instalação do órgão se o regramento interno da sociedade assim prevê, em caráter transitório .
A instalação não ocorre a pedido de qualquer acionista, a lei impõe limites, exigindo o mínimo de um décimo das ações com direito a voto ou 5% das ações sem direito a voto e fim do período de funcionamento ao término da primeira assembléia geral ordinária após a sua instalação.
O fato de a proposição para instalação e funcionamento do Conselho Fiscal ficar a critério de acionistas que podem representar pequena parcela do capital social, levou Fábio Konder Comparato a considera-lo como uma "restrição ao poder de controle". Afirma também que, segundo os termos da lei, pode-se "falar em controle majoritário simples e majoritário absoluto, conforme exista ou não uma minoria qualificada" .
Carlos Alberto Bencke assinala como questão importante o volume de ações necessário para o exercício do direito previsto em lei.

"Nas pequenas e médias companhias a matéria parece ser de somenos. Não porém , nas grandes empresas anônimas, nas quais o capital chega a valores enormes para o pequeno acionista, que ficará alijado de qualquer possibilidade de exercer a influência prevista na proposição de instalação e funcionamento do órgão fiscal" .

O ideal preconizado na doutrina seria a abertura para que todo e qualquer acionista pudesse exigir que fosse colocado em funcionamento o Conselho Fiscal, sem a necessidade de perquirir sobre a quantidade e qualidade das ações possuídas.
As previsões quanto à eleição dos membros do Conselho Fiscal encontram-se no artigo 161, que prevê que as ações preferenciais sem direito a voto ou com voto restrito terão direito de eleger, em votação em separado, um membro e respectivo suplente e que, os acionistas minoritários que representem, em conjunto, dez por cento ou mais das aços com direito a voto terão o direito também de eleger um membro e seu suplente.
O artigo 163 da Lei das S.A enumera as atribuições do Conselho Fiscal, quais sejam:
a) fiscalizar, por qualquer de seus membro, os atos dos administradores e verificar o cumprimento dos seus deveres legais e estatutários;
b) opinar sobre o relatório anual da administração, fazendo constar do seu parecer as informações complementares que julgar necessárias ou úteis à deliberação da assembléia geral;
c) opinar sobre as propostas dos órgãos da administração, a serem submetidas à assembléia geral, relativas a modificação do capital social, emissão de debêntures ou bônus de subscrição, planos de investimento ou orçamento de capital, distribuição de dividendos, transformação, incorporação, fusão ou cisão;
d) denunciar, por qualquer de seus membros, aos órgãos de administração e, se estes não tomarem as providências necessárias para a proteção dos interesses da companhia, à assembléia geral, os erros, fraudes ou crimes que descobrirem, e sugerir providências úteis à companhia;
e) convocar a assembléia geral ordinária, se os órgãos de administração retardarem por mais de um mês essa convocação, e a extraordinária, sempre que ocorrerem motivos graves ou urgentes, incluindo na agenda das assembléias as matéria que considerarem necessárias;
f) analisar, ao menos trimestralmente, o balancete e demais demonstrações financeiras elaboradas periodicamente pela companhia;
g) examinar as demonstrações de exercício social e sobre elas opinar;
No estudo do presente tópico abordaremos, em especial, as atribuições das alíneas "a" e "d", introduzidas no ordenamento pela Lei nº10.303/2001.
Em razão da possibilidade de exercerem individualmente o poder de fiscalização, conforme se depreende da expressão "qualquer dos seus membros", acreditamos que é muito relevante o acesso dos minoritários ao Conselho Fiscal e discordamos de parte da doutrina que considera inócua a participação dos não controladores, pela posição majoritária dos controladores dentro deste órgão.
Observamos que apesar de tratar o Conselho Fiscal como um órgão colegiado, a lei amenizou esta característica ao prever a atuação individual de seus membros.
O parágrafo único do artigo 164, traz uma terceira hipótese de atuação individual do conselheiro que lhe possibilita apresentar e ler os pareceres e representações seus ou do Conselho Fiscal na assembléia geral, independentemente de publicação e ainda que a matéria não conste da ordem do dia.
O conselheiro tem, ainda, o direito de discordar das opiniões dos demais ou das deliberações do Conselho Fiscal, podendo apresentar voto em separado ou solicitar que sua opinião divergente seja registrada.
Este registro de opiniões é bastante coerente se pensarmos que a função do Conselho ultrapassa a simples fiscalização dos atos de gestão dos administradores e passa a exercer um serviço de informação aos acionistas que podem votar pautados em um profundo conhecimento da situação da companhia.
Em relação ao dever de informar, o parágrafo 6º do artigo 163, criou a obrigatoriedade do Conselho Fiscal fornecer a acionista ou a grupo de acionistas que representem, no mínimo, 5% do capital social, informações sobre matéria de sua competência.
Com isso, fica reforçada a posição de que a maioria não pode impedir que os minoritários sejam plenamente informados, de modo a poderem exercer seus direitos, se irregularidades existirem nos negócios e demonstrações financeiras das empresas.
Os dispositivos legais anteriormente citados revelam a nítida preocupação em oferecer aos acionistas minoritários a possibilidade de intervir como fiscal do controlador, fornecendo-lhes mecanismos para propor a instalação do Conselho Fiscal e integrar a composição do órgão.
Como bem coloca José Anchieta da Silva , "o Conselho Fiscal bem regulado e atuante acaba desempenhando o papel quase que de um poder moderador, servindo de anteparo a inevitáveis querelas, afinando o entrosamento entre os minoritários e os detentores do controle acionário" .

CAPÍTULO 4 - DIREITO DE RECESSO

Seção I - Legislação Anterior

Direito de Recesso seria aquele concedido aos acionistas dissidentes de se retirarem da sociedade, em razão da aprovação, em Assembléia Geral de determinadas matérias, mediante o reembolso do valor de suas ações .
No conceito de Modesto Carvalhosa, in Comentários à Lei das Sociedades Anônimas, recesso é a faculdade legal do acionista de retirar-se da companhia, mediante a reposição do valor patrimonial das ações respectivas .
No Brasil, o direito de recesso das sociedades por ações foi introduzido na legislação pátria pelo Decreto n. 21.536/32. Este possibilitou a emissão de ações preferenciais, criando, ao mesmo tempo, a faculdade dos titulares dessa espécie de ação, integrantes de outras classes prejudicadas pela emissão obterem a reembolso dos valores de suas ações.
O Decreto-Lei nº2.627/1940 já adotava o regime de recesso, através de sua inclusão no rol de direitos essenciais dos acionistas previsto no artigo 78 do referido diploma legal.
A lei revogada estabelecia em quais hipóteses poderia ser exercido esse direito, como na criação de ações preferenciais, alterações nas preferências ou vantagens das ações preferenciais, mudança de objeto social, fusão e incorporação.
A legislação estabelecia, ainda, o procedimento para o exercício deste direito, os critérios para apuração do valor a ser pago a título de reembolso e as regras a serem seguidas em caso de falência da companhia.
A principal diferença do regime anterior em relação ao sistema atual diz respeito a redução de capital, que era obrigatória, se a companhia não conseguisse recolocar as respectivas ações junto aos acionistas remanescentes ou a terceiros.
A Lei nº6404/76 configurou o direito à dissidência no artigo 137, dispondo que a aprovação das matérias contidas no artigo 136 e seus incisos dava ao acionista dissidente o direito de retirar-se da sociedade, sendo reembolsado o valor de suas ações.
Em 1989, com o advento da "Lei Lobão", pretendia-se suprimir o direito de retirada nos casos em que houvesse operações de reorganização societária, hipótese que não foi recepcionada pelo ordenamento em função do entendimento do Judiciário e da CVM que consideraram as operações fusão, cisão e incorporação, negócios jurídicos suscetíveis de retirada pelo acionista dissidente.
Reforçando a idéia de supressão dos direitos essenciais dos acionistas, a Medida Provisória nº1179/95, cassou o direito de retirada dos acionistas de instituições financeiras beneficiadas com o PROER, nos casos de reorganização societária e extinguiu a oferta pública em transferência de controle.
Já em 1996, o Poder Executivo, representado pelo Deputado Antônio Kandir, apresentou ao Congresso Nacional um projeto que eliminava o direito de recesso no caso de cisão e condicionava o exercício do direito de retirada nos casos de fusão e incorporação à inexistência de cotação das ações respectivas em Bolsa, além de cassar o direito de oferta pública na alienação de controle.
A Lei Kandir (Lei nº9.457/97) representou um grande retrocesso no direito de retirada dos minoritários, eliminando-os totalmente em alguns casos e restringindo-os, significativamente, em outros.
Foi eliminado o direito de retirada nos casos de cessação do estado de liquidação da companhia; criação de partes beneficiárias; dissolução da companhia e cisão da companhia.
Neste último caso era feita exceção nos casos de cisão envolvendo companhia aberta, onde as sociedades que a sucederiam seriam também abertas. Não observada esta norma, configura-se o direito de recesso.
Não houve modificação quanto ao direito de retirada nos casos de :
a) redução de dividendo obrigatório;
b) mudança do objeto social da companhia;
c) criação de ações preferenciais ou aumento de classes de ações preferenciais existente, sem guardar proporção com as demais classes de ações preferenciais, salvo se já previstos ou autorizados pelo estatuto;
d) alteração nas preferências, vantagens e condições de resgate ou amortização de uma ou mais classes de ações preferenciais, ou criação de nova classe mais favorecida.
Como se pode observar a legislação societária, no que se refere ao direito de recesso, vem sendo objeto, nos últimos anos, de várias alterações: ora para enfraquecê-lo, ora para reforçá-lo, o que demonstra uma conduta "volúvel" do legislador quanto aos alcances e objetivos do instituto. Tais modificações constituem o reflexo de uma visão tecnocrática do direito societário que confere aos institutos legais uma feição meramente instrumental, como se fossem "receitas" em favor de uma ou outra finalidade econômica .

Seção II - Sistema Atual

No sistema atual, o direito de recesso foi concebido como mecanismo destinado à preservação da empresa através da concessão da possibilidade retirada dos sócios discordantes das deliberações da assembléia.
O direito de recesso surge como uma das modalidades do direito individual e essencial do acionista, do qual não pode ser privado nem pelo estatuto social, nem pela assembléia geral (artigo 109, V da Lei das Sociedades Anônimas).
Para fundamentá-lo foram desenvolvidas duas teorias. A primeira teoria, chamada Teoria da Lei, sustenta que o direito de retirada repousa na vontade do legislador, sendo sua regulação de ordem pública, ou seja, é ele irrenunciável, além de ser inderrogável pelo estatuto ou pela assembléia geral.
Já a Teoria do Contrato justifica a retirada como uma resilição parcial do contrato de sociedade, provocada pelo acionista em razão de alterações nas cláusulas básicas e essenciais em que se assentou o pacto original. Como conseqüência dessa teoria, o direito de recesso apresentaria normas supletivas da vontade das partes, compadecendo-se, pois, com sua renúncia ou alteração.
Se for verdade que a formulação contratual tem um mérito de explicar coerentemente a sobrevivência do pacto mesmo diante da retirada de um ou mais sócios, não é menos certo que o artigo 109, V, da Lei 6.404/76, acolha como teoria fundamentadora a Teoria da Lei.
Modesto Carvalhosa estabelece os seguintes pressupostos para o exercício do direito de recesso :
O primeiro é de ter havido deliberação eficaz da assembléia geral sobre uma das matérias especificadas em lei como suscetíveis de gerar esse direito (art. 136) ou a prática de atos ultra vires que alterem substancialmente o objeto social, seja pela mudança de atividade, seja pelo desaparecimento significativo do patrimônio operacional que instrumentalmente permitia a sua consecução; o segundo, de não ter havido consentimento do acionista à modificação .

O direito de recesso sem limitações está previsto no artigo 137 da lei e prevê as seguintes hipóteses:
I - criação de ações preferenciais ou aumento de classe de ações preferenciais existentes, sem guardar proporção com as demais classes de ações preferenciais, salvo se já previstos ou autorizados no estatuto;
Este inciso tem como justificativa a possibilidade de prejuízo para os ordinaristas, muito bem colocado pela autora Leslie Amendolara, in Direito dos Acionistas Minoritários :
Na empresa com capital constituído somente de ações ordinárias, a criação de ações preferenciais, com privilégio no recebimento de dividendos e no acervo da companhia em caso de liquidação, configura uma perda para os acionistas ordinários, tendo em vista o privilégio concedido aos preferencialistas, resultando desse fato o seu direito de recesso .
II - alteração nas preferências, vantagens e condições de resgate ou amortização de uma ou mais classes de ações preferenciais, ou criação de nova classe mais favorecida;
Se ocorrer alguma das situações mencionadas neste inciso II, haverá uma perda não prevista para o acionista.
As condições de resgate, que dizem respeito ao pagamento do valor das ações ao seu titular para retira-las de circulação, estão previstas no estatuto ou foram autorizadas pela Assembléia e qualquer modificação dará ensejo ao direito de recesso. O mesmo ocorre nos casos de amortização, onde há distribuição antecipada aos acionistas de quantias que lhes caberiam em caso de liquidação da companhia.
III - redução do dividendo obrigatório;
Independentemente dos dividendos atribuídos especificamente aos acionistas detentores de ações preferenciais, toda companhia deve estipular no estatuto social um dividendo obrigatório a ser distribuído aos seus acionistas.
O percentual do dividendo obrigatório é fixado livremente pelo estatuto, podendo ser estabelecido o dividendo como porcentagem do lucro ou do capital social, ou fixados outros critérios para determina-los, desde que não sujeitem os minoritários ao arbítrio da maioria ou dos órgãos de administração.
Em caso de omissão no estatuto, o percentual do dividendo obrigatório será de metade do lucro líquido do exercício, acrescido ou diminuído dos valores elencados nos incisos I, II e II do artigo 202 da lei.
Sendo o estatuto omisso e tendo a assembléia geral intenção de altera-lo, visando introduzir regra para regular a matéria, o dividendo obrigatório não poderá ser inferior a 25% do lucro ajustado, consoante ao parágrafo 2º do artigo 202. Nessa hipótese, a deliberação da assembléia possibilitará ao dissidente o direito de retira-se da companhia.
IV - mudança de objeto da companhia;
Normalmente, o que leva o acionista a investir em determinada companhia é o objeto da sociedade. Sua escolha está pautada em estudos e análises que o convenceram se tratar de um seguro e bom negócio.
Portanto, a alteração desse objeto pode não coincidir com seus objetivos enquanto investidor, o que levaria o acionista a retirar-se da sociedade.
Passemos a analisar o direito de recesso com restrições que ocorre na incorporação, fusão e participação de grupos em sociedades.
Os incisos IV e IV do artigo 136 estabelecem como hipóteses do direito de recesso a fusão da companhia; incorporação da companhia em outra e participação em grupo de sociedades.
A incorporação é a operação pela qual uma ou mais sociedades são absorvidas por outra, que lhes sucede em todos os direitos e obrigações (artigo 227).
No caso de incorporação, apenas os acionistas da sociedade incorporada tem direito de recesso; os acionistas da sociedade incorporadora não tem o direito de retirada.
A fusão é a operação pela qual se unem duas ou mais sociedades para formar sociedade nova, que lhes sucederá em todos os direitos e obrigações (artigo 228).
Neste caso unem-se duas ou mais companhias para formar uma nova sociedade e todos os acionistas das companhias envolvidas na operação de fusão tem o direito de recesso.
Se a incorporação ou fusão envolverem companhia aberta, as sociedades que a sucederem também terão que ser abertas, sob pena de dar ao acionista o direito de recesso.
As sociedades sucessoras terão prazo de 120 dias, contados da data da assembléia geral que aprovou a operação, para obter o registro de negociação em Bolsa ou no mercado de balcão organizado.
Por sua vez, os grupos de sociedades são formados por companhias que, embora mantendo íntegras suas personalidades jurídicas, associam-se para atuar em conjunto, visando finalidade comum.
Tendo em vista que há perda da autonomia empresarial, uma vez que o interesse do grupo deve preponderar, justifica-se o direito de retirada do acionista dissidente da deliberação que aprovar a convenção de grupo.
Cumpre observar, no entanto, que o artigo 137, II, afastou o direito de recesso nos casos de fusão, incorporação e formação de grupo das companhias abertas, quando: a) as ações da companhia tenham elevados níveis de liquidez; b) a companhia apresente índices expressivos de dispersão de suas ações no mercado, considerando-se:
Liquidez, quando a espécie ou classe de ação, ou certificado que a represente, integre índice geral representativo de carteira de valores mobiliários, no Brasil ou no exterior, definido pela Comissão de Valores Mobiliários e; dispersão, quando o acionista controlador, a sociedade controladora ou outras sociedades sob seu controle detiverem menos da metade da espécie ou classe de ação .
Não há justificativa para assegurar aos acionistas dissidentes o direito de recesso, posto que, dissentindo da maioria, poderão se alienar suas ações no mercado mobiliário. Em síntese, eliminou-se o direito de recesso quando as ações são dotadas de liquidez. Ao comentar a questão, o ilustre Luiz Leonardo Cantidiano, afirma que a nova lei resolveu acertadamente a questão, ao restringir o direito de recesso (nas operações de reestruturação societária que envolvam incorporação e/ou fusão de companhias abertas) às situações em que o minoritário, dissidente de deliberação aprovada pela maioria, seja titular de ações (a) que não integrem índices gerais representativos de carteiras de ações admitidos à negociação em bolsa de futuros; e (b) de companhias abertas das quais se encontrem em circulação no mercado menos da metade do total das ações por ela emitidas, entendendo-se por ações em circulação no mercado todas as ações da companhia menos as de propriedade do acionista controlador. Ou seja, apenas os acionistas de companhias abertas cujas ações não tenham liquidez em mercado (aferida pela sua participação em índice geral representativo de carteira de ações admitido à negociação em bolsas de futuros) ou que não tenham atingido uma dispersão acionária relevante (com mais de metade de seu capital total distribuído no mercado) é que poderão exercer o direito de retirada.
Nos casos de cisão, a Lei nº10.303/2001, amenizou a restrição total ao direito de recesso e estabeleceu no inciso III do artigo 137 que haverá esta possibilidade se houver : mudança do objeto social, quando o patrimônio cindido for vertido para a sociedade cuja atividade preponderante coincida com a decorrente do objeto social da sociedade cindida; redução do dividendo obrigatório e participação em grupo de sociedades.

CAPÍTULO 5 - OBRIGATORIEDADE DE OFERTA PÚBLICA EM CASO DE ALIENAÇÃO DO CONTROLE

Seção I - Direito Comparado

A experiência estrangeira é bastante valiosa neste campo, embora não tenha influenciado de forma decisiva o legislador de 1976.
A análise da conduta adotada por outros países é bastante útil à compreensão da problemática resultante das transferências de controle, o que facilita a correta aplicação do direito vigente em nosso país.

Subseção I - Estados Unidos

Para sintetizar a posição do direito norte-americano a respeito da alienação de controle, utilizaremos de uma decisão da Court of Appeals de New York, citada por Guilherme Döring Cunha Pereira, in Alienação do Poder de Controle Acionário:
"Já é direito há muito estabelecido que, não havendo espoliação dos bens da companhia, usurpação de uma oportunidade comercial, fraudes ou outros atos de má-fé, um acionista controlador é livre para vender, e um adquirente é livre para comprar essa posição de controle por um preço que inclua um ágio por seu valor".

Embora desde o fim da década de 50 tenham surgido estudos que propunham uma restrição à liberdade de negociação das ações de controle, a jusrisprudência e a legislação não adotaram nenhuma regra especial, continuando a prevalecer a tese de que não há ilicitude no simples fato de alienar o controle por um valor superior à soma dos valores das ações cedidas .
Apesar da consolidação deste tese, a facilidade para a prática de abusos conduziu os juízes norte-americanos a proceder uma rigorosa análise de cada caso concreto, visando penalizar qualquer irregularidade constatada nas negociações.
Um dos princípios que norteou estas análises foi a proibição do insider trading. Segundo o artigo 16 (b) do Securities Exchange Act (SEA) de 1934, os administradores e principais acionistas de uma companhia estão proibidos de negociar títulos com base em informações privilegiadas não-divulgadas ao público.
A sanção prevista para tal conduta é a devolução para a sociedade do lucro obtido nessas operações.
A proteção aos acionistas minoritários efetuada pelo dispositivo supra citado restringi-se os limites ora apresentados e ganha reforço com a imposição dos deveres de boa-fé impostos aos acionistas controladores.
Existe uma tendência de estender os deveres de boa-fé - fiduciary duties - dos acionistas controladores, onde estes, como os administradores, quando vendem suas ações e sua posição, têm obrigação de fazer uma investigação razoável sobre os potenciais adquirentes do controle.
A responsabilidade do cedente do controle pode também ser decorrente do fato de ter induzido os demais acionistas a contratar a venda de suas ações a um preço inferior ao por ele obtido. Trata-se do delito civil de misrepresentation, em razão do qual poderá ser postulada uma indenização ou a rescisão do negócio.
Como se pode observar, a ponderação entre os interesses existentes dentro de uma companhia e o reconhecimento dos deveres dos controladores constituem um valoroso referencial para a legislação de outros países.

Subseção II - Inglaterra

A regulamentação do direito societário na Inglaterra é composta de numerosas leis esparsas e vários textos denominados Companies Act.
As cessões de controle estão disciplinadas no chamado City Code on takeovers and merges de 1968, segundo o qual todos os acionistas de uma mesma classe da companhia a ser adquirida devem ser tratados de forma igualitária pelo adquirente .
Sendo assim, efetuada a compra de alguma ação da sociedade alvo quando já se pretendia adquirir o controle por meio de uma futura oferta pública de aquisição, essa oferta deve ser feita a todos os acionistas em termos não menos favoráveis que os da compra isolada.
Diante de tais regras, não se pode adquirir o controle de uma companhia numa transação particular sem se ver obrigado a realização uma oferta nos mesmos moldes para os demais acionistas.
Além disso, quem adquire 30% das ações de uma companhia, seja através de uma ou mais transações, é obrigado a tornar sua oferta incondicional para a aquisição de todas as demais ações.
Para sintetizar o pensamento inglês sobre a alienação de controle, utilizaremos a oportuna explicação de John Farrar, in Company Law:

"É errado compelir um acionista a tornar-se minoritário numa companhia sem lhe dar a opção de vender suas ações. Nem se deve compelir um acionista que já é minoritário sob um controlador a continuar na sociedade sob um controlador diferente, o que aconteceria se o bloco das ações de controle fosse vendido sem ter oportunidade, aqui também, de vender suas ações. "
Além disso, os ingleses estão submetidos a regras amplas de disclosure, segundo as quais todas as pessoas que passarem a ter participação de 10% das ações com direito a voto de uma sociedade com títulos cotados em bolsa, ou que, já tendo essa posição, vem a perdê-la ou a vê aumentar, deve, informar a sociedade do número de ações possuídas.

Por fim, outra norma cuja intenção é maximizar o conhecimento da sociedade em relação a seus acionistas, confere a toda sociedade cujos títulos são cotados em bolsa o poder de exigir de qualquer de seus acionistas que declare, num prazo razoável, se detém ações em seu nome ou em favor de outra pessoa e, nessa hipóteses, que pessoas são essas e qual a natureza de seu interesse .

Subseção III - França

A regulamentação francesa das cessões de controle de companhias data de 1973 e sofreu algumas alterações, cujo principal intuito foi conferir maior igualdade de oportunidades entre todos os acionistas no que diz respeito à negociação de seus títulos.
As inovações impuseram ao adquirente a obrigação de comprara em bolsa, pelo mesmo preço pago ao controlador-cedente, toadas as quantidades de títulos que lhe fossem ofertadas durante um período de, ao menos, quinze pregões da bolsa.
Ao fim do período em que se manteve a oferta pública, o adquirente deve divulgar o número das ações adquiridas e a nova repartição do capital social.
O procedimento especial chamado de maintien de cours cria um verdadeiro direito de retirada para os acionistas minoritários.
Em 1992, seguindo o direito inglês, um decreto determinou que toda a oferta pública de aquisição deve abranger a totalidade do capital da sociedade, não se admitindo mais as ofertas parciais.
Os franceses também seguem as regras sobre disclosure, cuja principal disposição encontra-se no artigo 356-I da Lei das Sociedades, que determina que toda pessoa física ou jurídica que adquira certas porcentagens de ações de uma companhia com sede na França deve, sob pena de sanções penais, informar essa mesma sociedade, no prazo de quinze dias, a quantidade de ações possuídas.

Subseção IV - Bélgica

A legislação belga é bastante similar à francesa e entidade governamental chamada Comissão Bancária considera que o sobrepreço do controle deve pertencer a todos os acionistas.
Admite-se que aquele que deseja adquirir o controle de uma sociedade lance uma oferta dirigida à compra do número de ações que deseja, ao invés de realizar um negócio privado.
Se o número de títulos apresentados para a conclusão do negócio for superior ao indicado na oferta, deverá ser promovido um rateio proporcional entre todos os aceitantes.
Por fim, a referida Comissão recomenda que o público seja informado, de forma rápida e clara, sobre a cessão e suas condições de realização, numa tentativa clara de dificultar a ação de especuladores.

Subseção V - México
Em 2002, a Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV) em conjunto com a Bolsa Mexicana de Valores (BMV) e la Asociación Mexicana de Intermediarios Bursátiles (AMIB), apresenataram um novo ordenamento de Ofertas Públicas de Aquisição de Valores. Com normas complemnatares à Ley del Mercado de Valores, as regras de transparência e igualdade serão utilizadas quando se tratar de aquisição de valores que atinjam uma parcela significativa do capital, 30% ou mais dos títulos de uma mesma empresa.
Seção II - Alienação do controle acionário no Brasil

Entende-se por alienação de controle a operação ou conjunto de operações, de alienação de valores mobiliários com direito a voto, ou neles conversíveis, ou de cessão onerosa de direitos de subscrição desses valores mobiliários, realizada pelo acionista controlador ou por pessoas do grupo de controle, pelas quais um terceiro, ou um conjunto de terceiros representando o mesmo interesse, adquira o poder de controle da companhia, conforme disposto na Instrução CVM nº361/2002.
No ano de 1997, o governo consegue aprovou a Lei n° 9.457, de 05.05.97, empreendendo decisivas modificações na Lei das Sociedades Anônimas e na Lei do Mercado de Capitais.
Menos de três anos depois, começou a tramitar no Congresso Nacional um novo projeto de lei objetivando novamente a reformulação da lei societária. A pretendida reviravolta legislativa, de iniciativa do deputado governista Antônio Kandir é tida como urgente, diante da acentuada crise no mercado de capitais no país.
Na Reforma de 1997, destacou-se, de maneira geral, a intenção do legislador em diminuir o rol de garantias, até então conferidas aos acionistas minoritários em face dos controladores. Dentre algumas novidades nesse sentido, o ponto mais controvertido foi a extinção da obrigatoriedade de oferta pública para aquisição de ações ordinárias dos minoritários, por ocasião da alienação de controle de companhia aberta.
De acordo com a legislação anterior, o comprador deveria adquirir as ações dos minoritários, que assim desejassem, mediante o mesmo preço pago por àquelas integrantes do bloco de controle.
O fim da oferta pública aos minoritários, conhecida no mercado tinha um objetivo notoriamente casuístico. O governo preparava diversas privatizações, em especial, de duas gigantes estatais: a Companhia Vale do Rio Doce e a Telebrás. Acreditava-se que a obrigação da oferta pública aos minoritários inviabilizaria o processo de privatização, ou pelo menos, diminuiria, em muito, o preço a ser pago pelo bloco controlador, detido pelo governo.
Já em 2001, a Lei nº10.303, através da introdução do artigo 254-A, estabeleceu novas regras para a oferta pública obrigatória na aquisição de ações de acionistas minoritários por ocasião da alienação do controle em companhia aberta.
Este dispositivo, ao invés de obrigar o adquirente do controle a estender aos minoritários as mesmas condições oferecidas pelo bloco de controle, determina que ele deve pagar aos acionistas minoritários preço no mínimo igual a 80% do valor pago por ação integrante do bloco de controle.
Considera-se OPA a oferta pública efetuada fora de bolsa de valores ou de entidade de mercado de balcão organizado, que vise à aquisição de ações de companhia aberta, qualquer que seja a quantidade de ações visada pelo ofertante.
A obrigatoriedade da oferta pública em caso de alienação do controle é extensiva a toda e qualquer companhia aberta, independentemente de quais os valores mobiliários de sua emissão que são objeto da negociação pública.
A CVM é competente para autorizar a alienação do controle, verificando se a oferta pública atende aos requisitos legais, além de estabelecer as normas a serem observadas para a realização da operação.
O parágrafo 4º do artigo 254 estabelece que o adquirente do controle acionário pode oferecer aos acionistas minoritários a opção de permanecer na companhia, mediante o pagamento equivalente à diferença entre o valor de mercado das ações e o valor pago por ação integrante do bloco de controle.
Trata-se de uma possibilidade que a lei oferece ao adquirente do controle acionário, a ser utilizada cumulativamente com a oferta pública obrigatória, devendo constar tal opção, expressamente, no edital de oferta.
Cabe salientar,ainda, que conforme estabelece o parágrafo 1º,"c" do artigo 17, em caso de omissão do estatuto sobre a fixação de dividendo prioritário, ou do dividendo 10% maior do que o atribuído à ação ordinária, o titular da ação preferencial admitida à negociação no mercado de valores mobiliários sem direito de voto ou com voto restrito terá o direito de ser incluído na oferta pública prevista no artigo 254-A nas mesmas condições que os titulares de ações ordinárias.
Com relação à divulgação de informações na alienação de controle, encontramos diretrizes na Instrução CVM nº358/2002, especialmente em seu artigo 10.
Outra hipótese de oferta pública de aquisição, ocorre quando os controladores decidem efetuar o cancelamento do registro de companhia aberta. A mudança de companhia aberta para fechada afeta os acionistas minoritários, essencialmente, em três aspectos : perda de liquidez das ações, do referencial de preços e de informações relevantes.
O inciso II do art. 2º da Instrução CVM nº361 prevê esta modalidade de oferta, que deve observar dois requisitos básicos : o preço ofertado deve ser justo e os acionistas titulares de mais de dois terços das ações em circulação, deverão aceitar a oferta ou concordar expressamente com o cancelamento.
Como bem assinala Leslie Amendolara, in Direitos dos Acionistas Minoritários :
O preço justo a ser ofertado deverá ser, ao menos igual ao valor de avaliação da companhia, apurado segundo os critérios abaixo relacionados, adotados de forma isolada ou combinada:
a) patrimônio líquido contábil;
b) patrimônio líquido avaliado a preço de mercado;
c) fluxo de caixa descontado;
d) comparação por múltiplos;
e) cotação das ações no mercado de valores mobiliários;
f) outro critério aceito pela CVM;

Existe possibilidade de revisão do preço justo, para tanto, os acionistas discordantes, titulares no mínimo de 10% das ações em circulação no mercado poderão requerer a convocação de assembléia especial para deliberar sobre a realização de nova avaliação.
Segundo disposto no parágrafo 1º do artigo 4º da Lei nº6404/76, o pedido deverá ser fundamentado e acompanhado de elementos de convicção que demonstrem falha ou imprecisão no cálculo ou na metodologia ou critério adotado.
Caso os administradores não tomem a iniciativa de convocação da assembléia no prazo de oito dias, os acionistas minoritários poderão faze-lo.
A escolha de um novo avaliador deverá ser decidida em assembléia exclusiva dos acionistas minoritários que comporão o colégio eleitoral através de eleição majoritária.
Para a composição do colégio eleitoral, são consideradas ações em circulação no mercado, todas as ações do capital, menos aquelas pertencentes ao controlador, diretores, conselheiros e as que estão em tesouraria.
Nesse aspecto, cabe salientar, a regra do parágrafo 3º do artigo 4º que estabelece que se a nova avaliação for igual ou inferior à da oferta pública, os acionista que a requereram e votaram a seu favor deverão ressarcir a companhia dos custos de avaliação.
Esta é uma forma de intimidar os minoritários, que temem ter que arcar com despesas de porte considerável.
A aceitação ou não da oferta ocorre através de leilão, onde há possibilidade de elevação do preço a ser pago pelas ações, que se estenderá aos acionistas que deram lances inferiores anteriormente.
O acionista que não vender suas ações no leilão, terá o prazo adicional de três meses para faze-lo.
Por fim, outra modalidade de oferta pública de aquisição, prevista pela Instrução CVM nº361/2002, é aquela decorrente de aumento de participação do acionista controlador.
Tal hipótese, visa coibir o "fechamento branco de capital", operação através da qual os controladores adquirem pouco a pouco no mercado as ações, até que elas perdessem a liquidez.
Sempre que o acionista controlador, pessoa a ele vinculada ou outras pessoas que atuem em conjunto com ele adquiram ações que representem um terço do total das ações de cada espécie ou classe em circulação, deverá ser lançada uma oferta pública de aquisição.
O acionista controlador poderá solicitar autorização à CVM para não realizar a oferta, desde que se comprometa a vender o excedente, no prazo de três meses.

CAPÍTULO 6 - GOVERNANÇA CORPORATIVA

A era da governança começou em 1992, juntamente com a ascensão dos fundos de pensão.
Segundo o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa, o mercado observou que o velho modelo de concentração acionário, com acionistas minoritários pulverizados e institucionalmente passivos se tornava obsoleto, a medida que emergiam vários investidores institucionais com metas a longo prazo.
Num cenário de transição de empresas com controle e administração exclusivamente familiar, para uma estrutura de companhias com participação de investidores e fragmentação do controle acionário, é que a governança corporativa ganha força.
Além disso, a forte turbulência nos mercados financeiros - em razão da quebra da Enron, da investigação da Andersen e das suspeitas nos balanços de diversas blue chips - foi decisiva para as ações de governos e de entidades de mercado visando o aprimoramento dos fundamentos de governança corporativa.
Em julho de 2002 foi aprovada e editada a Lei Sarbanes-Oxley, como resposta do mercado norte-americano às fraudes contábeis verificadas nestas grandes empresas.
A nova legislação restringiu o trabalho das empresas de auditoria, aumentou drasticamente as penalidades criminais de empresários e executivos que cometem irregularidades, elevou o grau de responsabilidade dos diretores de empresas públicas com ação nas bolsas e instituiu novas proteções para os investidores.
Foi criado Accounting-Oversight Board, ligado à Securities and Exchange Commission (SEC), a CVM dos EUA, para fiscalizar o trabalho de auditoria das companhias.
O novo conselho terá poderes para investigar e disciplinar o setor, além de amplo acesso aos livros fiscais das companhias.
Em relação à auditoria, cabe ressaltar, ainda, que a cada cinco anos, serão modificados os auditores que cuidam de um determinado cliente. Os comitês internos de auditoria, por sua vez, terão que ser integrados por profissionais independentes, sem ligação com as diretorias das empresas e as companhias que desrespeitarem as leis terão suas ações retiradas do mercado.
Os países tentam combater essa imagem de segurança fragilizada, através da adoção de regras de gestão que possam tornar públicos os modelos utilizados por cada empresa que recebe recursos oriundos de investidores particulares.
As companhias estão voltadas para a necessidade de adoção e prática de padrões mais estritos de governança corporativa. São procedimentos como o tratamento igualitário dos acionistas, a transparência nas informações divulgadas e a responsabilidade dos administradores, que podem melhorar a credibilidade do mercado perante os investidores.
As regras da governança corporativa visam regular as relações entre as diversas classes de acionistas e entre estes e os administradores da empresa. Seu pressuposto é que administradores, como agentes dos acionistas, devem orientar a atuação da empresa no sentido do cumprimento dos objetivos e do atendimento das expectativas dos acionistas.
Em uma empresa privada, todos os acionistas têm um objetivo comum: maximizar o valor de seus ativos, o que, de modo geral, significa maximizar o lucro da firma. No caso da empresa estatal com participação de acionistas minoritários, existe, no entanto, uma contradição potencial, mas quase inevitável, entre a expectativa de lucro dos acionistas minoritários e a intenção do controlador de utilizá-la como instrumento de política de governo, o que constitui uma ameaça potencial à capacidade da empresa de gerar lucro.
Neste contexto, a necessidade de respeitar e conciliar esses objetivos distintos sugere, como primeira regra de governança corporativa, a exigência de que os custos da implementação de políticas de governo sejam reconhecidos, quantificados e cobertos pelo controlador. Essa regra assegura a utilização da empresa como instrumento de política econômica e social, sem afetar o seu resultado e sem frustrar as expectativas nem desrespeitar os direitos dos acionistas minoritários.
A governança corporativa surge como forma alternativa de proporcionar uma gestão empresarial eficiente e pautada nos interesses dos acionistas.
Trata-se de um sistema por meio do qual se exerce e se monitora o controle nas corporações, intimamente vinculado à estrutura de propriedade, às características do sistema financeiro, ao mercado de capitais e ao sistema legal de cada economia.
Na literatura econômica, o tratamento predominante desta questão é o da teoria da agência. Nesta perspectiva, um sistema de governança corporativa surge justamente para solucionar o problema de agência, oriundo da separação da propriedade do controle das companhias.
Na medida que uma grande companhia tem sua propriedade pulverizada e seu controle entregue a executivos não proprietários coloca-se o problema de como garantir que o comportamento destes executivos esteja afinado com a maximização do valor para os acionistas. Para solucionar esta questão devemos recorrer ao eficiente sistema de gestão, pautado na transparência de informações.
Este é o papel o Conselho de Administração, tido como a essência de qualquer sistema de boa governança corporativa, tal como salienta o relatório do Committee on the Financial Aspects of Corporate Governance, presidido por Adrian Cadbury, publicado em dezembro de 1992 - Cadbury Report, devendo zelar pela integridade, transparência e prestação de contas da companhia e de sua gestão, incluindo a supervisão e orientação da Diretoria.
A Comissão de Valores Mobiliários - CVM publicou recomendações relativas a boas práticas de governança corporativa e, levando em conta a importância da segmentação de funções dentro de uma companhia, recomenda que "os cargos de presidente do conselho de administração e presidente da diretoria (executivo principal) devem ser exercidos por pessoas diferentes".
Um Conselho de Administração eficiente deve ser capaz de combinar a experiência de conselheiros internos, detentores de valiosos conhecimentos sobre o negócio e as operações da companhia, com a visão imparcial e isenta de conselheiros independentes, os quais tendem a agregar grande valor à administração da companhia, pois podem contribuir com, além de imparcialidade e isenção, experiências vividas em outras companhias e até mesmo em outros segmentos de atuação.
Com essa preocupação, a Cartilha da CVM sugere com propriedade que "o conselho deve ter o maior número possível de membros independentes da administração da companhia".
Além disso, em relação às assembléias gerais de acionistas, a CVM sugere que o conselho deve incluir na pauta matérias relevantes e oportunas sugeridas por acionistas minoritários, independentemente do percentual exigido por lei para sua convocação.
Tal disposição visa facilitar a participação dos acionistas no conclave, assegurando a perfeita informação e permitindo que o maior número possível de assuntos de interesse da companhia seja submetido à assembléia geral.
A Cartilha da CVM traz muitas outras recomendações, das quais as companhias já podem lançar mão na busca de atrair o investidor e aumentar o valor de seus papéis e que, desde já, fazem parte do conjunto de textos de governança corporativa que visam contribuir para a formação do modelo brasileiro de governança.
Além da contribuição da CVM, reconhecemos que os principais marcos na busca da confortabilidade do investidor no mercado brasileiro são a Lei nº 10.303/2001 e a criação do Novo Mercado da Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa).
A lei procura assegurar direitos essenciais aos acionistas minoritários, não controladores, enquanto que a regulamentação do Novo Mercado procura incentivar e viabilizar maior transparência nas companhias e uma participação mais efetiva de tais acionistas nas políticas e decisões das companhias abertas.
Os princípios basilares desta forma de gestão são a transparência, a prestação de contas e a eqüidade.
O aumento da transparência da empresa eleva seu valor de mercado, já que a falta de informações aumenta o risco, fazendo com que os investidores apliquem deságio sobre o que deveria ser o preço justo da empresa.
A transparência concorre também para o aumento da liquidez dos valores mobiliários emitidos pela empresa que, tendo melhores informações, estimula decisões de compra e venda.
Outro aspecto que compõe o sistema de governança corporativa é a publicidade da remuneração dos gestores da companhia, incluindo de forma clara todos os benefícios e seu modo de atribuição e concessão.
Este critério visa oferecer aos investidores informações objetivas quanto ao método de remuneração dos gestores, a fim de cientificá-los das eventuais condutas que podem ou devem ser esperadas.
Como podemos verificar, no sistema de governança corporativa os acionistas minoritários atuam como verdadeiros fiscais autônomos do desempenho empresarial das companhias .
Deve ser assegurado aos minoritários o mais amplo e irrestrito acesso às assembléias gerais. Com isso, garante-se não somente o conhecimento como a fiscalização das deliberações, tendo, assim, meios de defesa de seus interesses.
Além disso, o sistema deve estabelecer o modo pelo qual os acionistas minoritários serão tratados no caso de fusão, venda de controle ou mesmo fechamento de capital.
Os modelos de governança ainda estão se consolidando em nosso país, mas já se mostram como uma irreversível tendência, fruto da necessidade de revitalização do mercado de capitais.

CAPÍTULO 7 - O NOVO MERCADO

Seção I - Origem

A idéia do Novo Mercado surgiu na Alemanha no ano de 1997, onde foi chamado de Neuer Markt.
A partir de então, outros países iniciaram a implementação de mudanças em seu mercado acionário, seguindo o modelo alemão.
A essência do Novo Mercado é a maximização na transparência das informações contábeis e a participação efetiva dos minoritários na administração das companhias.
Para o Brasil, a experiência do Neuer Markt alemão é uma referência importante por utilizar um contrato privado celebrado entre empresa e a Bolsa como forma de adesão ao mercado.
Porém, o modelo alemão, assim como outros mercados similares na Europa: Nouvéau Marché (França), TechMark (Inglaterra), Nuovo Mercato (Itália) foram criados com o objetivo exclusivo de atrair empresas de setores de rápido crescimento e alta tecnologia, como Internet, telecomunicações, mídia, biotecnologia, enquanto o sistema da BOVESPA, ao contrário, não faz qualquer restrição com relação ao setor ou tamanho das empresas.

Seção II - Linhas gerais sobre o Novo Mercado

O Novo Mercado foi instituído pela Bovespa com o objetivo de fortalecer o mercado de capitais nacional e atender aos anseios dos investidores por maior transparência de informações com relação aos atos praticados pelos controladores e administradores da companhia.
Inspirado em parte no Neuer Markt Alemão, criado em 1997, o Novo Mercado é um segmento da Bovespa, com regras de listagem diferenciadas, destinado à negociação de ações emitidas por empresas que se comprometem, voluntariamente, com a adoção de práticas de governança corporativa e disclosure adicionais e de vanguarda em relação ao que é exigido pela legislação.
A valorização e a liquidez das ações de um mercado são influenciadas positivamente pelo grau de segurança que os direitos concedidos aos acionistas oferecem e pela qualidade das informações prestadas pelas empresas. Essa é a premissa básica do Novo Mercado.
A entrada de uma empresa no Novo Mercado significa a adesão a um conjunto de regras societárias, genericamente chamadas de "boas práticas de governança corporativa", mais rígidas do que as presentes na legislação brasileira. Essas regras, consolidadas no Regulamento de Listagem, ampliam os direitos dos acionistas, melhoram a qualidade das informações usualmente prestadas pelas companhias e, ao determinar a resolução dos conflitos por meio de uma Câmara de Arbitragem, oferecem aos investidores a segurança de uma alternativa mais ágil e especializada.
A principal inovação do Novo Mercado, em relação à legislação, é a proibição de emissão de ações preferenciais. Porém, esta não é a única. Resumidamente, a companhia aberta participante do Novo Mercado tem como obrigações adicionais:
· Realização de ofertas públicas de colocação de ações por meio de mecanismos que favoreçam a dispersão do capital;
· Manutenção em circulação de uma parcela mínima de ações representando 25% do capital;
· Extensão para todos os acionistas das mesmas condições obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia;
· Estabelecimento de um mandato unificado de 1 ano para todo o Conselho de Administração;
· Disponibilização de balanço anual seguindo as normas do US GAAP ou IAS GAAP;
· Introdução de melhorias nas informações prestadas trimestralmente, entre as quais a exigência de consolidação e de revisão especial;
· Obrigatoriedade de realização de uma oferta de compra de todas as ações em circulação, pelo valor econômico, nas hipóteses de fechamento do capital ou cancelamento do registro de negociação no Novo Mercado;
· Cumprimento de regras de disclosure em negociações envolvendo ativos de emissão da companhia por parte de acionistas controladores ou administradores da empresa.
Além de presentes no Regulamento de Listagem, alguns desses compromissos deverão ser aprovados em Assembléias Gerais e incluídos no Estatuto Social da companhia. Um contrato assinado entre a BOVESPA e a empresa, com a participação de controladores e administradores, fortalece a exigibilidade do seu cumprimento.
Com o Novo Mercado, a BOVESPA abre uma nova frente de atuação visando ao desenvolvimento do mercado de capitais brasileiro, oferecendo para as empresas uma excelente oportunidade para a captação de recursos a custos competitivos e para os aplicadores um mercado mais seguro para o investimento de longo prazo.
SEÇÃO III - Os acionistas minoritários e o Novo Mercado
A fragilidade do mercado de capitais sempre foi atribuída, especialmente, à ausência de mecanismos que oferecessem proteção a investidores dispostos a adquirir participações minoritárias no capital das companhias com ações negociadas em bolsa.
Este pensamento, é decorrente da posição ocupada pelos acionistas controladores, que não viam incentivo suficiente para abrir o capital de suas companhias, uma vez que eram confortavelmente amparados pela Lei, que os protegia em detrimento de investidores minoritários, permitindo-lhes emitir ações preferenciais sem direito a voto até o limite de 2/3 do total das ações emitidas, e ainda por haver acesso a recursos governamentais subsidiados.
Com a criação, pela Bovespa, do Novo Mercado e dos Níveis Diferenciados de Governança Corporativa, os acionistas minoritários no Brasil passam a contar com mecanismos mais robustos de proteção de seus interesses, e crescem as esperanças de que o mercado de capitais brasileiro seja fortalecido, com um crescimento no número de companhias com ações negociadas em bolsa e de investimentos, estes especialmente advindos de novos pequenos e médios investidores, até hoje afastados do mercado acionário em virtude, especialmente, do sentimento de insegurança e pouca transparência transmitidos pelas companhias listadas.
Cabe ressaltar que, que a adesão ao Novo Mercado ou a um dos dois Níveis Diferenciados de Governança Corporativa, que visam principalmente aumentar o nível de divulgação de informações e melhorar a relação das companhias com os investidores, é voluntária.
No entanto, a própria Lei das S.A. já traz em seu texto, ainda que timidamente em certos aspectos, garantias de melhorias na transparência de gestão corporativa e dos direitos dos minoritários.
A inclinação para reverter a situação dos minoritários é clara, uma vez que a nova Lei e as regras do Novo Mercado convergem em vários aspectos (as regras dos Níveis Diferenciados de Governança Corporativa acompanham, em menor grau, as do Novo Mercado): as regras do Novo Mercado proíbem a emissão de ações preferenciais, enquanto a Lei nº10.303/2001 restringe sua emissão a 50% do total de ações emitidas; ambas proíbem a emissão de partes beneficiárias; estabelecem um prazo mínimo de 15 dias para a convocação de assembléias gerais; garantem o direito de tag-along aos acionistas minoritários titulares de ações ordinárias com direito a voto em caso de alienação de controle; prevêem a obrigação de oferta pública de aquisição de ações de minoritários com o pagamento do valor econômico das ações ("preço justo" no caso do texto da nova Lei) em caso de cancelamento do registro de companhia aberta; e prevêem a arbitragem como método de resolução de conflitos.
SEÇÃO IV - Autorização para negociação no Novo Mercado

O superintendente geral da BOVESPA concederá autorização para negociação no Novo Mercado para a Companhia que preencher as seguintes condições mínimas:
· obtenha e mantenha atualizado junto à Comissão de Valores Mobiliários (CVM) o registro de companhia para negociação em bolsa;
· tenha solicitado o seu registro para negociação na BOVESPA;
· tenha assinado o Contrato de Participação no Novo Mercado;
· tenha adaptado o seu estatuto social às cláusulas mínimas divulgadas pela BOVESPA;
· mantenha o Percentual Mínimo de Ações em Circulação;
· realize distribuição pública de ações, ficando dispensada essa distribuição pública para a companhia que já mantenha registro de negociação no mercado principal da BOVESPA e possua pelo menos 500 (quinhentos) acionistas;
· tenha seu capital dividido exclusivamente em ações ordinárias, exceto em casos de desestatização, se tratar de ações preferenciais de classe especial que tenham por fim garantir direitos políticos diferenciados, sejam intransferíveis e de propriedade do ente desestatizante, devendo referidos direitos terem sido objeto de análise prévia pela BOVESPA;
· não tenha Partes Beneficiárias em circulação;
· observe as normas legais e regulamentares relativas e aplicáveis ao Novo Mercado.
À BOVESPA fica reservado o direito de solicitar maiores informações e/ou esclarecimentos à companhia interessada em obter a autorização para negociar no Novo Mercado, sendo concedido, para tanto, o prazo de 30 (trinta) dias, contados do recebimento da solicitação, sob pena de ser desconsiderado o pedido de autorização. Caso isto venha a ocorrer, a BOVESPA devolverá à companhia toda documentação que instruiu o pedido.
A autorização da Companhia para negociar no Novo Mercado será concedida por prazo indeterminado e enseja a celebração de um contrato firmado entre: a companhia, seus controladores, administradores e a própria BOVESPA. Pelo contrato as partes acordam em cumprir o Regulamento de Listagem do Novo Mercado, que consolida todos os requisitos adicionais desse seguimento, e a aderir à Câmara de Arbitragem do Mercado.
SEÇÃO V - Sanções
A fim de preservar os interesses do Novo Mercado, toda vez que for descumprida, total ou parcialmente, qualquer das obrigações constantes no Regulamento de Listagem, a BOVESPA enviará notificação escrita à companhia, fixando prazo para sanar o descumprimento.
Se o descumprimento não for sanado no prazo estipulado na notificação, a companhia, os administradores ou o acionista controlador ficarão sujeitos ao pagamento de multas e demais penalidades cabíveis (determinadas em cada caso concreto).
Sempre, antes de se aplicar qualquer sanção, será assegurada a ampla defesa às pessoas responsáveis pelo descumprimento das referidas obrigações.
SEÇÃO VI - Saída do Novo Mercado

A companhia poderá sair do Novo Mercado a qualquer tempo, desde que a saída seja aprovada previamente em Assembléia Geral por acionistas representando no mínimo mais da metade do capital social da companhia e, também, deve-se comunicar à BOVESPA por escrito com antecedência prévia de 30 (trinta) dias.
A deliberação da Assembléia Geral favorável à saída da companhia do Novo Mercado deverá especificar se a saída ocorre em razão do cancelamento do registro de companhia aberta ou porque os valores mobiliários por ela emitidos passarão a ter registro para negociação fora do Novo Mercado.
Após a saída do Novo Mercado, os valores mobiliários da companhia não poderão retornar a ser negociados no Novo Mercado por um período mínimo de 2 (dois) anos contados da data em que tiver sido formalizado o desligamento, salvo se a companhia tiver o seu controle acionário alienado após a formalização de sua saída do Novo Mercado.

SEÇÃO VII - Utilização da Arbitragem como forma de dirimir conflitos

No Brasil, a arbitragem foi inicialmente prevista pelo Código de Processo Civil, mas somente com a edição da Lei nº9.307/1996 teve consolidadaa sua regulamentação.
A arbitragem vem ganhando força no Brasil por ser melhor alternativa contra a morosidade do Poder Judiciário, proporcionando às partes contratantes sigilo, rapidez, economia e a certeza de ter seu caso analisado por alguém com profundo conhecimento técnico sobre o assunto.
Tendo em vista estas vantagens, a BOVESPA criou em 2001 a Câmara de Arbitragem do Mercado, para dirimir controvérsias que surjam entre os participantes do Novo Mercado.
A Câmara de Arbitragem do Mercado pretende proporcionar aos investidores maior segurança para aplicações no mercado acionário nacional.
A Câmara é composta por um secretário geral e por um número mínimo de trinta árbitros, entre os quais serão eleitos um presidente e dois vice-presidentes.
Os árbitros possuem mandato de dois anos, permitida uma ou mais reconduções. Devem ser profissionais habilitados e profundos conhecedores do mercado de capitais, além de ter a idade mínima de trinta anos completos.
A adesão à Câmara de Arbitragem do Mercado, com compromisso de respeitar seu regulamento, ocorre através da assinatura de um Termo de Anuência, pelo qual os signatários obrigam-se a solucionar por arbitragem todos os conflitos decorrentes da aplicação da Lei de Sociedade por Ações; estatutos sociais; normas de funcionamento do Mercado de Capitais; regulamentos e contratos do Novo Mercado.
Ao aderirem à Câmara de Arbitragem, os participantes se comprometem a não recorrer ao Poder Judiciário e têm como opção para solucionar seus conflitos três procedimentos: a arbitragem ordinária; a arbitragem sumária e a arbitragem ad hoc.
As partes podem atuar diretamente nos conflitos ou serem representadas por advogados. Os custos decorrentes do procedimento, além dos honorários dos árbitros, são cobrados de acordo com uma tabela estabelecida pela própria Câmara de Arbitragem do Mercado.
As custas são pagas antecipadamente pela parte que tiver apresentado a solicitação à Câmara, porém, ao final, todas as custas do período ficam a cargo da parte perdedora.
Ao serem escolhidos os árbitros firmam um Termo de Independência, através do qual se comprometem a conduzir o conflito com imparcialidade, independência e discrição, além de afirmarem não possuir qualquer interesse jurídico ou econômico na questão.
Feito isso, os árbitros elaboram o Termo de Arbitragem que deverá ser assinado pelas partes e pelo Tribunal. Nele constarão a qualificação das partes e a exata descrição do conflito a ser solucionado.
A decisão será tomada por maioria absoluta dos votos, sendo o último deles proferido pelo presidente.
Findo o prazo para entrega das argumentações finais ao Tribunal, será proferida a sentença em, no máximo, vinte dias. No caso da escolha de arbitragem sumária, o mesmo prazo reduz-se a 48 horas.
Em caso de descumprimento de alguma disposição estabelecida na sentença arbitral, a parte prejudicada poderá recorrer ao Poder Judiciário para que a parte faltosa cumpra sua obrigação e acate a decisão o árbitro.

CONSIDERAÇÕES FINAIS

O quadro societário atual de nosso país encontra uma série de dificuldades, seja pelo baixo índice de investimentos no mercado ou pelo fato das empresas estrangeiras que aqui se instalam fecharem seu capital, optando pela captura de recursos no exterior .
O que agrava este cenário de dúvidas e incertezas é a situação de abandono na qual se encontra o investidor. Apesar das inúmeras garantias criadas pelas consecutivas alterações na lei societária, sabemos que, não raras vezes, o acionista se sente alheio ao seu investimento, sem qualquer participação nos negócios da sociedade e sem poder contribuir para a maximização dos lucros, que beneficiaria a sociedade como um todo e não apenas seu interesse pessoal.
Uma solução para estas questões está longe de ser alcançada, mas cabe salientar a importância das tentativas feitas até hoje pelo legislador e o incentivo àquelas inovações que julgamos promissoras.
No desenvolvimento do presente estudo, nos foi possível abordar os mais diversos mecanismos de proteção inseridos em nossa lei societária e, através de seu conhecimento, analisar as melhores formas de aplicação.
O Brasil segue a tendência mundial e aposta nos princípios de governança corporativa, com a criação do Novo Mercado.
A legislação nacional, no que se refere à fiscalização dos acionistas, procura manter-se atualizada, com avanço nas normas protetivas às minorias, chegando a classificar de essenciais alguns dos direitos dos acionistas, entre os quais o de fiscalizar, na forma prevista pela própria lei, a gestão dos negócios sociais .
O que não se pode esquecer em meio a todas estas tentativas é o papel social da empresa, que deve estar pautado na busca de uma relação de poder equilibrada, onde os minoritários não sejam subjugados pelo grupo controlador.
O ilustre Fábio Konder Comparato, traduz esta tarefa, de forma irretocável em sua obra "O Poder de Controle na Sociedade Anônima", quando afirma:
"A tarefa primordial e inadiável do jurista, nessa matéria, consiste, portanto, em procurar corrigir o descompasso entre o sistema jurídico e a realidade social, em função da justiça econômica. Trata-se, em primeiro lugar, de reconhecer, explicitamente, a necessidade do poder, como elemento fundamental da economia societária .... Trata-se ademais de disciplinar-se o exercício, assinalando ao seu titular os deveres e responsabilidades de que tradicionalmente se considera desvinculado por completo. "

O poder exercido pela maioria deve estar pautado em limites legais e éticos. O próprio legislador, na redação do artigo 116 da Lei nº6.404/76, deixa claro que o poder deve ser usado para realizar os objetivos da companhia e não pode ser utilizado para atentar contra os demais acionistas da empresa e os que nela trabalham.
Para concluir, utilizo-me das sábias palavras de Leslie Amendolara, in Direito dos Acionistas minoritários, "o acionista controlador e o acionista minoritário estão indissoluvelmente ligados, especialmente na empresa aberta e, nessa condição de parceiros do negócio, o primeiro deve e precisa enxergar os segundos como sócios e não meros coadjuvantes, descartáveis a qualquer momento" .

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